Terakhir diperbarui Pada 8 Mei 2019 at 2:22 pm
Di saat IHSG meningkat 19.99% sepanjang 2017, banyak perusahaan yang meningkat harga sahamnya seiring dengan kenaikan IHSG itu sendiri. Namun, dalam pasar saham selalu ada perusahaan yang harga sahamnya justru bergerak berlawanan dengan arah pasar. Salah satu saham yang Penulis maksud adalah PT Gajah Tunggal (GJTL). Dalam 1 tahun terakhir, harga saham GJTL turun dari posisi tertinggi nya di Rp 1.265 per lembar saham pada bulan Maret 2017, menjadi Rp 670 an di bulan November 2017 (terkoreksi hampir 50%), sebelum akhirnya naik ke 875 belakangan ini.
Harga Saham GJTL 1 tahun terakhir
Source : YahooFinance
So, pertanyaannya apakah penurunan saham ini bisa disebut opportunity atau bukan? Dan apakah di harga Rp 800 an per lembar saham ini, GJTL sudah dapat disebut undervalue atau salah harga? Mari kita bahas bersama dalam artikel ini..
Daftar Isi
SEKILAS TENTANG GJTL
PT Gajah Tunggal (GJTL) adalah produsen ban terbesar di Asia Tenggara. Perusahaan didirikan pada tahun 1951. Awalnya Perusahaan berdiri sebagai produsen sekaligus distributor ban sepeda. Setelah lebih dari 2 dekade beroperasi, atau tepatnya di tahun 1971, Perusahaan mulai memproduksi ban sepeda motor. Perusahaan baru mulai memproduksi ban bias untuk kendaraan penumpang dan komersial pada tahun 1981. Dan akhirnya pada tahun 1993, Perusahaaan mulai memproduksi dan menjual ban radial untuk mobil penumpang dan truk ringan.
Saat ini 49.5% saham GJTL dimiliki oleh Denham Pte Limited (anak perusahaan Giti Tire Pte. Ltd) yang berpusat di Singapore. Giti Tire sendiri merupakan pemain besar industri ban di China. Michelin juga memegang 10% saham GJTL, di mana sejak 2004 GJTL menjalin kerjasama strategis dengan Michelin. GJTL dalam hal ini memproduksi ban untuk Michelin untuk pasar ekspor. Dan public shareholders memegang 40.5% saham GJTL.
GJTL saat ini juga memegang 25.6% saham PT Polychem Indonesia Tbk (terdaftar di Bursa Efek Indonesia dengan kode saham : ADMG) dan 99.0% saham PT Prima Sentra Megah.
INKONSISTENSI PROFIT GJTL
GJTL sendiri pertama kali mencatatkan penawaran saham secara publik (IPO) pada tahun 1990, yang mana artinya Perusahaan sudah hampir 3 dekade malang melintang di Bursa Efek Indonesia. Sebagai perusahaan yang sudah memiliki history yang cukup panjang, sayangnya GJTL termasuk perusahaan yang kurang konsisten dalam hal pencetakan laba. Sebagai gambaran, dalam 7 tahun terakhir, perusahaan mencetak 2 x kerugian yaitu di tahun 2015 dan 2017. Yup jadi sejatinya, GJTL per artikel ini ditulis masih menyandang status Perusahaan RUGI. Selepas perusahaan membukukan laba bersih Rp 1.1 triliun di tahun 2012, Perusahaan hanya mampu mencetak laba bersih Rp 120 miliar di 2013 dan Rp 283 miliar di tahun 2014. Harapan bahwa GJTL akan mampu kembali ke masa jayanya sempat muncul ke permukaan, ketika GJTL membukukan laba bersih Rp 627 miliar di tahun 2016. Sayangnya, seperti dikemukakan di atas, GJTL kembali menderita kerugian di tahun 2017 ini.
Ada banyak faktor yang menyebabkan inkonsistensi GJTL dalam hal pencetakan profit. Harga bahan baku karet yang berfluktuasi misalkan, menjadi faktor yang turut mempengaruhi profitabilitas GJTL. Di awal tahun 2017 harga karet sempat melonjak tinggi yang membuat beban produksi GJTL menjadi meningkat. Hal ini membuat Gross Profit Margin (GPM) GJTL menurun dari 23.8% di tahun 2016 menjadi 16.8% di tahun 2017. Nilai tukar rupiah juga menjadi faktor yang turut mempengaruhi profitabilitas GJTL. Di tahun 2015 misalkan ketika nilai tukar rupiah melemah secara signifikan terhadap dolar AS turut membuat GJTL harus menanggung Rp 705 miliar dari kerugian kurs mata uang asing, yang membuat GJTL akhirnya kembali mengalami kerugian Rp 313 miliar. Di tahun 2017 sendiri, ada satu faktor lain penarikan produk secara sukarela (voluntary recall) sebanyak hampir 400 ribu ban yang sudah didistribusikan yang terjadi di Juli 2017
Laba Bersih GJTL 2011 – 2017. Perhatikan GJTL tidak konsisten dalam hal pencetakan laba.
Source : idx.co.id diolah dalam Cheat Sheet.
Meskipun Perusahaan tidak konsisten dalam hal pencetakan laba, perusahaan masih termasuk konsisten dalam hal Pendapatan perusahaan. Selama 2011 – 2017, Pendapatan perusahaan selalu bertumbuh. Hanya saja perlu dicatat bahwa CAGR atau rata-rata pertumbuhan Perusahaan hanya sekitar 3.3% per tahun nya atau dibawah rata-rata pertumbuhan inflasi tahunan 7%.
Pendapatan GJTL 2011 – 2017
Source : idx.co.id diolah dalam Cheat Sheet.
Saat ini mayoritas pendapatan GJTL berasal dari penjualan ban radial (merk GT Radial) untuk mobil penumpang, truck, dan bus. Penjualan ban radial ini memberikan kontribusi terhadap 45% dari total revenue. Sementara itu, penjualan ban bias untuk kendaraan komersial (merk Gajah Tunggal) memberikan kontribusi 26% revenue, dan ban sepeda motor (merk IRC Tire) memberi kontribusi 25% revenue. Sisa 4% lainnya adalah penjualan ban dalam, aksesoris, serta kain ban dan karet sintesis (integrasi vertikal). Perlu dicatat bahwa GJTL tidak hanya menjual ban untuk kendaraan baru, melainkan juga kendaraan lama (replacement). Hal ini cukup menguntungkan posisi GJTL karena misalkan di tahun 2015 industri otomotif lesu darah, penjualan GJTL “hanya” turun 1% (lihat lagi grafik penjualan di atas).
GJTL juga tidak hanya menjual produk-produk nya ke domestik, melainkan juga ekspor ke market internasional. Komposisi penjualan GJTL ke market domestik dan market ekspor saat ini adalah sekitar 60% : 40%. Sebagai gambaran, dari total pendapatan GJTL US$ 10.8 juta per Kuartal III 2017, $ 6.5 juta adalah penjualan ke pasar domestik (Jawa dan Luar Jawa), sementara total penjualan ke market ekspor adalah US$ 4.3 juta. Untuk market ekspor penjualan GJTL ke pasar Amerika cukup signifikan, di mana penjualan ke Amerika bahkan saat ini sudah mengalahkan penjualan ke market domestik di luar Jawa. Meningkatnya penjualan ekspor ban ke Amerika sedikit banyak dipengaruhi oleh kebijakan Amerika yang membatasi impor dari China, yang membuka peluang bagi GJTL untuk meningkatkan ekspornya ke Amerika. Sayangnya penjualan ke Asia, Timur Tengah, Eropa, dan Afrika mengalami penurunan di tahun 2017 ini.
Di satu sisi, hal ini menjadi kekuatan GJTL karena komposisi penjualan yang cukup berimbang antara market domestik dengan market ekspor. Ketika misalkan penjualan ke market domestik masih cenderung stagnan, total penjualan tetap meningkat karena didorong meningkatnya penjualan ekspor GJTL ke produk Amerika. Namun di sisi lain hal ini juga menjadi risiko bagi GJTL karena otomatis currency atau mata uang yang digunakan GJTL juga memakai dollar AS, termasuk utang usaha (baca lagi mengenai risiko nilai tukar pada bagian sebelumnya di artikel ini).
REFINANCING HUTANG GJTL
Dari segi struktur permodalan, Penulis sebenarnya menilai GJTL cukup berisiko. GJTL ini termasuk perusahaan yang hutangnya banyak. Per Kuartal III 2017, Debt to Equity Ratio (DER) GJTL mencapai 2.4x, yang mana artinya perusahaan memiliki jumlah hutang 2.4x lipat lebih besar ketimbang Ekuitas nya. Angka ini jauh lebih besar ketimbang perusahaan lain di industry yang sama. Perusahaan memang terkenal doyan menerbitkan surat hutang.
- Tahun 2005 –> US$ 325 juta
- Tahun 2007 –> US$ 95 juta
- Tahun 2009 –> US$ 435 juta
- Tahun 2013 –> US$ 500 juta (obligasi baru untuk membayar obligasi lama, jatuh tempo 2018)
- Tahun 2017 –> US$ 500 juta (obligasi baru untuk membayar obligasi lama, jatuh tempo 2022)
GJTL sendiri saat pada pertengahan tahun 2017 kemarin kembali melakukan refinancing hutang melalui penerbitan global bond plus pinjaman perbankan. Penerbitan surat hutang baru atau notes tersebut adalah sebesar US$ 500 juta dengan kupon 8.375%. Seperti yang sudah disebutkan di atas, dana hasil penerbitan obligasi ini adalah untuk melunasi surat utang sebelumnya (senior notes) dengan besaran yang sama (dengan kupon 7.75%) yang diterbitkan pada tahun 2013 dan akan jatuh tempo pada Februari 2018 ini. Surat hutang / notes yang baru ini akan jatuh tempo pada tahun 2022.
Secara Value Investing, penerbitan hutang baru untuk melunasi hutang yang lama sebenarnya bukan indikator yang baik bagi sebuah perusahaan. Akan tetapi, ada faktor lain yang perlu dijadikan pertimbangan oleh investor. Faktor X tersebut adalah faktor credit rating. Kabar baiknya, Moody’s sebagai Lembaga pemeringkat telah menaikkan rating surat hutang GJTL dari Caa1 menjadi B2, yang mana artinya Moody’s menganggap surat hutang GJTL memiliki risiko relatif rendah. Bahkan, rating bisa kembali dinaikkan jika GJTL mampu meningkatkan basis pendapatan dan menjaga EBITDA Margin pada kisaran 20%, memperoleh Free Cash Flow positif, serta mempertahankan level Debt to EBITDA di level 3.25 x. Sebaliknya, rating ini bisa suatu saat diturunkan jika ternyata ke depannya EBITDA Margin turun di bawah 15%, serta posisi Debt to EBITDA melewati level 4.5x.
Jadi, Kesimpulannya Ini Opportunity atau Bukan?
Di bagian sebelumnya, kita telah mengetahui bahwa di satu sisi GJTL termasuk perusahaan yang inkonsisten dari segi pencetakan laba bersih, kemudian juga tergolong perusahaan yang memiliki banyak hutang, apakah ini artinya GJTL termasuk perusahaan dengan fundamental jelek? Penulis berani katakan tidak demikian.
Salah satu indikator nya adalah meskipun kompetisi pasar Indonesia sangat ketat, Ban Mobil GT Radial tetap mampu menduduki posisi keempat (di bawah Goodyear, Bridgestone, Dunlop). Sementara itu IRC menduduki posisi pertama di segmen Ban Motor. Yang perlu menjadi catatan di sini meskipun kompetisi untuk Ban sangat ketat di Indonesia, GJTL memiliki penjualan ekspor yang hampir sama besar dengan market domestik. Selain itu GJTL juga memiliki sejumlah keunggulan lain, misalkan lini produk perusahaan yang terintegrasi dengan karet sintesis dan kain ban sehingga membuat supply terjaga dan meminimalisir fluktuasi produksi ban. GJTL juga memiliki kedekatan dengan bahan baku seperti karet alam, sehingga mengurangi biaya logistik dan inventory.
Di awal tahun 2018 sendiri, sejumlah kondisi lebih menguntungkan untuk GJTL. Pertama, Harga karet yang menjadi bahan utama pembuatan ban sudah mengalami penurunan dan cukup stabil, sehingga kita bisa cukup optimis untuk melihat margin profit GJTL kembali meningkat. Kedua, Perusahaan juga akan meningkatkan kapasitas produksi ban TBR dari 2.000 ban per hari menjadi 3.500 ban per hari pada tahun 2018 ini. Ketiga, faktor kurs rupiah terhadap mata uang asing juga masih relatif stabil, setidaknya hingga saat ini. Keempat, faktor penarikan produk juga telah diantisipasi oleh manajemen agar tidak terulang kembali.
Secara valuasi, di harga 800 an, GJTL bisa dikatakan tergolong undervalue. Meskipun kita tidak bisa menjadikan PER sebagai patokan (karena saat ini perusahaan masih menyandang status perusahaan rugi) namun dari segi Ekuitas perusahaan, saat ini PBV GJTL hanya 0.5 x atau terendah dalam kurun waktu 6 – 7 tahun terakhir ini (GJTL rata-rata dihargai di PBV 0.9x – 2.3x). Dengan catatan perusahaan mampu untuk menurunkan cost dan kembali meningkatkan revenue (serta kasus hukum terkait kasus BLBI yang belakangan beredar sudah selesai), maka kita bisa berharap bahwa perusahaan akan kembali membukukan laba di tahun 2018 ini dan tentu saja dibarengi dengan kenaikan harganya.
Lalu sejauh mana GJTL akan melaju? Berapa harga wajar sahamnya? Apakah GJTL ini cocok untuk diinvestasikan atau hanya ditradingkan saja? Lebih lanjutnya penulis akan bahas secara detail dalam Monthly Investing Plan nanti.
Disclosure : GJTL telah menjadi bagian dari portfolio Penulis pada average 670. Perubahan posisi dana average dapat terjadi sewaktu-waktu. Pembahasan ini bukan bersifat rekomendasi beli atau jual. Do Your Own Research.
GJTL Salah Harga GJTL Salah Harga GJTL Salah Harga GJTL Salah Harga GJTL Salah Harga GJTL Salah Harga GJTL Salah Harga GJTL Salah Harga
Info:
- Monthly Investing Plan Februari 2018 akan segera terbit, Anda dapat memperolehnya di sini
- Join Our Telegram Channel : t.me/ValueInvestingIndonesia untuk mendapatkan update tentang Value Investing. Gratis !
- New Program : Value Investing Bootcamp (For Beginner) dapat dilihat di sini. Info lebih lanjut WA 0812-9828-9288 (Afiandy)
- Jadwal Reguler Workshop Value Investing (For Intermediate) dapat dilihat di sini. Info lebih lanjut WA 0896-3045-2810 (Johan)
